爱尔眼科（300015）深度 ——光明的眼科王国缔造者 证券分析师：杜舟 A0230514080008 联系人：熊超逸 xiongcy@swsresearch 2017.10.11 投资案件 ? 投资评级与估值 ?“三大驱动力”是公司高速增长的动力源泉，“一梁八柱”保证公司持续稳健增 长，随着公司经营能力和品牌声誉增强，整体培育周期缩短，新建医院实现快速 盈利，未来发展空间巨大，预计2020年公司体内的医院收入有望达到100亿元。 ?暂不考虑定增影响，我们维持预测公司17-19年基本EPS为0.50元、0.65元、0.85 元，分别增长35%、31%、32%，对应PE分别为52倍、40倍、31倍。对应可比 公司18年平均估值50倍PE，我们给予公司18年50倍PE，对应6个月目标价32.5元， 较目前股价有24%上涨空间，维持增持评级。 ? 关键假设点 ?屈光手术：17-19年收入增速分别为35%、33%、33% ?白内障手术：17-19年收入增速为30%、28.5%、28.5% ?视光手术：17-19年收入增速为30%、31%、32% www.swsresearch 2 投资案件 ? 有别于大众的认识 ?大众认为公司的成长过于依赖前十大医院的业绩贡献。 我们认为：实施合伙人计 划后，非前十大医院收入和利润占比不断提升，为公司业绩贡献新动力。 17年上 半年非前十大医院净利增速超过100%，净利润占比42%，提升14个百分点。 ?大众认为公司17-19年不一定能维持30%以上增速。我们认为：公司盈利结构不 断改善，可持续不断增强；省会和地级市医院培育周期缩短，盈利能力不断提升； 公司开始启动体外医院注入，未来3年维持30%以上增速确定性强。 ? 股价表现的催化剂 ?体外医院收购进度超预期 ?省会和地级市医院盈利周期和盈利能力超预期 ? 核心假设风险 ?白内障筛查监管政策变化 ?医疗事故的风险 www.swsresearch 3 投资要点 2009年，公司通过IPO登陆A股市场 爱尔眼科是国内首家IPO上市的医疗服务机构 公司现已发展为中国规模最大的眼科医疗连锁机构 多级连 锁、分 级诊疗 体内自建 体外并购 基金 股权激励 +合伙人 计划 产品线丰 富省级 医疗服务龙头“养成计划” www.swsresearch 4 投资要点 ?业绩稳健可持续：2006-2016年，公司收入 CAGR 36%，净