公司深度研究 | 光线传媒
公司深度研究 | 光线传媒
真人电影根基牢固，动画电影竞争力卓越 证券研究报告
2022 年 03 月 21 日
光线传媒(300251.SZ)首次覆盖报告
Tabl e_Title
● 核心结论
公司评级 增持
Tab le_Su mmary
2022年有望迎来影片供给修复和票房复苏。据猫眼统计，2021年票房470 股票代码 300251
亿元，约为2019年的73%，春节档、清明节、五一档和十一档等热门档 前次评级
期均超过或者接近年同期水平，但因影片供给仍受疫情影响，非热
2019 评级变动 首次
门档期票房下滑幅度较大。若 年疫情得到控制，优质影片的上映数
2022当前价格 8.03
量将增加，非热门档期票房迎来修复，我们预计2022年票房增长10%。
近一年股价走势
光线传媒拥有较为深厚的喜剧 爱情类电影出品经验。在高票房市占率的
/光线传媒 影视院线 创业板指
喜剧/爱情类型片领域，光线拥有成熟制作经验和艺人成本优势，近5年来 30%
21%
每年出品3-5部单片平均票房超5亿元的喜剧/爱情电影。随着电影市场对 12%
疫情的适应能力增强，光线有望迎来电影产能修复，每年上映真人电影数 3%
-6%
量将恢复至疫情前12-15部/年的水平，票房收入也有望取得同步增长。 -15%
-24%
光线传媒在高成长性的动画电影赛道占据头部位置。近十年中/美/日动画 -33%
2021-03 2021-07 2021-11
电影平均票房市占率为10%/16%/27%，我们预计国内动画电影渗透率提
升空间较大。光线通过投资绑定国内主要头部动画制作方和大量优质IP， 分析师
出品动画电影累计票房近75亿元。光线正在针对 “封神”、“西游”以
李艳丽 S0800518050001
及“大鱼海棠”等高知名度动画IP开发系列电影，未来票房具备较高弹性。
021-38584239
liyanli@research.xbmail
投资猫眼与发行业务形成协同。光线参股的猫眼娱乐在互联网票务市场
份额稳定在60%以上，票务平台是观众获取电影信息的首选，且实时掌握 相关研究
上映电影供需，为光线提供互联网营销数据支持，在发行端形成合力。
投资建议：预计公司21/22/23年归母净利润为2.2/11.0/11.9亿元，EPS为
0.07/0.38/0.41元/股，对应PE为108x/21x/20x，公司在动画电影赛道具备
的领先优势，参股猫眼娱乐与公司在电影发行端形成业务增长合力，但考
虑到疫情反复造成部分地区影院阶段性歇业，可能影响电影上映进度，给
予公司22年25倍PE，目标价9.38元，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：疫情恶化；电影制作周期具有不确定性；票房不达预期等。
Tabl e_Title
● 核心数据
Tabl e_Excel1 2019 2020 2021E 2022E 2023E
营业收入（百万元）2,829 1,159 1,127 2,356 2,726
增长率 90%-59% -3% 109% 16%
归母净利润 (百万元)948291219 1,101 1,188
增长率 -31% -69% -25%403% 8%
每股收益（EPS）0.32 0.10 0.070.38 0.41
市盈率（） 24.9 80.9 107.6 21.4 19.8
P/E
市净率（P/B）2.62.62.6 2.42.2
数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心
1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明
公司深度研究 | 光线传媒
索引
内容目录
投资要点 .................. 5
关键假设 .................... 5
区别于市场的观点 ................... 5
股价上涨催化剂 ................ 5
估值与目标价 .................... 5
光线传媒核心指标概览.................. 6
一、扎根内容制作，业务稳健发展 ............. 7
1.1 业务概况：电视公司转型电影制作公司 ......... 7
1.2 管理层持股比例位居行业前列，公司架构保持稳定 ............ 7
1.3 财务稳健，费用水平和经营杠杆稳定在低位......... 8
二、电影行业：产能恢复增长，需求有望深度释放 .............. 11
2.1 供给：电影产能逐步恢复，行业“减量提质”仍在继续 ....... 11
2.2 需求：节日档期票房屡创新高，非节日档期存在票房增量机会...... 11
2.3 光线传媒覆盖电影产业链上投资和宣发两大环节 ............. 13
三、影视、投资齐驱并进，盈利有望迎来快速修复 .............. 14
3.1 主投真人电影保持高票房成功率 ........... 15
3.2 动画电影具备先发优势，变现空间广阔 .............. 18
3.2.1 动画电影相比真人电影可复制性更强，渗透率提升空间大 .... 19
3.2.2 光线的动画电影 IP 储备丰富，正在尝试向产业链上下游延伸 ...... 20
3.2.3 光线受益于动画电影领域的优势，票房增长弹性高 ........ 22
3.3 与猫眼娱乐构成发行业务协同，增厚公司盈利 .......... 23
四、盈利预测与估值 ................... 25
4.1 关键假设与盈利预测 ............... 25
4.2 估值与投资建议 ............... 26
4.2.1 相对估值 ................. 26
4.2.2 绝对估值 ................. 27
4.2.3 投资建议 ................. 27
五、风险提示 ................ 27
图表目录
图 1：光线传媒核心指标概览图 .................. 6
图 2：光线传媒发展历程 ............... 7
图 3：光线传媒股权结构 ............... 8
2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明
公司深度研究 | 光线传媒
图 4：光线传媒2016 年来营业收入及同比 ................ 8
图 5：光线传媒2016 年来净利润及同比 ............ 8
图 6：光线传媒毛利率及净利率 .................. 9
图 7：光线传媒费用率情况 .................. 9
图 8：影视公司销售费用率对比（%） ................ 9
图 9：影视公司管理费用率对比（%） ................ 9
图 10：影视公司资产负债率对比（%） ............ 10
图 11：光线传媒各季度现金类资产规模（亿元） .......... 10
图 12：光线传媒2015 年以来主营业务结构（亿元） ........... 10
图 13：2016-2021 年上映电影数量 ........... 11
图 14：近10 年注册的影视企业数量及同比 ............ 11
图 15：近10 年关停的影视企业数量及同比 ............ 11
图 16：2015-2021 年中国电影票房（亿元）及同比 .............. 12
图 17：全球电影票房（亿美元） .............. 12
图 18：2016-2021 年上映新片数量（部）............... 12
图 19：国产片与进口片票房结构及规模（纵轴单位：亿元） ...... 12
图 20：2019/2021 年各票房区间国产电影数量（部） .......... 13
图 21：2019/2021 年各票房区间国产电影票房总规模（亿元） .......... 13
图 22：2017-2021 年观影人次 ............ 13
图 23：2017-2021 年电影平均票价 ........... 13
图 24：电影票房分配 .................. 14
图 25：2015-2021 年各类型影片数量结构............... 15
图 26： 票房排名前十的喜剧和爱情类电影总票房份额超 30% ............ 15
图 27：光线传媒出品喜剧/爱情类型电影单片平均票房及票房占比 ........... 15
图 28：光线传媒与可比公司的毛利率对比 .............. 15
图 29：中国、美国、日本每年上映电影数量（部） ............. 18
图 30：2015-2021 年国产及进口动画数量（部） ........... 18
图 31：2015-2021 年国产及进口动画电影票房结构 .............. 18
图 32：2015-2021 年国产动画数量结构 ........... 18
图 33：2015-2021 年国产动画票房结构 ........... 18
图 34：国内市场动画电影票房及增速 .............. 19
图 35：中国、美国、日本动画电影票房市占率 ............. 19
图 36：“一本漫画”APP可以丰富光线传媒影视化IP 储备 ........ 21
图 37：彩条屋厂牌制作的动画电影 ................. 22
图 38：《姜子牙》与光线其它动画电影中的角色联动进行宣发 ......... 22
图 39：2015-2021 年出品国产动画电影累计票房TOP10 影视公司 ...... 23
图 40：购票平台是观众获取电影信息的首要渠道 .......... 23
图 41：服务费规模以及服务费占总票房的比例 ............. 23
图 42：购票平台是观众获取电影信息的首要渠道 .......... 24
3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明
公司深度研究 | 光线传媒
图 43：猫眼娱乐收入结构（单位：亿元） .............. 24
图 44：猫眼娱乐扣非净利润（亿元）及同比 .......... 24
表 1：电影产业链代表公司一览 ................ 14
表 2：光线传媒近 5 年出品的喜剧/爱情类型电影 .......... 15
表 3：光线签约艺人参与的光线出品电影 ............... 16
表 4：光线传媒预计于2022 年上映的电影 .............. 17
表 5：光线传媒真人电影制作计划 ............ 17
表 6：动画片票房回报率高于大多数类型电影 ............... 19
表 7：光线传媒在动画领域投资的公司 ............ 20
表 8：光线传媒动画电影制作计划 ............ 22
表 9：分项目盈利预测 ................ 26
表 10：可比公司估值 .................. 26
表 11：公司绝对估值 .................. 27
表 12：绝对估值敏感性分析（单位：元） .............. 27
4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明
公司深度研究 | 光线传媒
投资要点
关键假设
营业收入：
受益于疫情后的修复，电影票房大盘延续复苏，预计 2022/2023 年增速为+10%/+20%，
对应票房 521/625 亿元。
电影业务方面，我们预计 2022/2023 年分别上映 12 部/15 部由公司出品的电影，其中每
年有3 部上映影片为动画电影，公司出品电影的票房市占率在 21/22/23 年分别为
6%/8%/10%。电视剧方面，综合考虑公司片单以及影视行业复苏情况，我们预计 21/22/23
年公司电视剧业务增速为-20%/+80%/+15%；艺人经纪：公司旗下艺人与公司参与电影形
成业务协同，我们预计这一业务将稳健增