委托贷款的快速收缩反映了监管强化的影响，类似地影响也体现在信托贷款上，5月末信托贷款对
社融增速的拉动降至0.71%，而去年末为1.42%，信托贷款存量增速由去年末的35.18%下降至
16.04%，此外，未贴现银行承兑汇票对社融增速贡献也有下降，从去年末的0.35%下降至0.02%
以上三项非标融资对社融增速的拉动从去年末的2.26%下降至0.45%，下降了1.81个百分点，而社
融增速整体下降了1.69个百分点，换言之，扣除这三项非标融资以外的各项融资对社融的增速贡
献高于去年末。特别是企业债券融资项，虽然人民银行有关负责人在接受《金融时报》采访时表示
债券融资有所减少，但是从数据来看，1-5月，债券融资对社融增速贡献了0.89%，明显高于去年
末的0.29%，企业债券融资存量增速也从去年末的2.51%加快至8.28%
表1：社会融资存量增速及各分项贡献（%）
时间 社会融
资规模
存量：同
比
人民币
贷款
外币贷
款(折合
人民币)
委托贷
款
信托贷
款
未贴现
银行承
兑汇票
企业债
券
非金融
企业境
内股票
2016-12 12.92 9.00 -0.28 1.64 0.66 -1.41 2.38 0.90
2017-01 12.74 8.62 -0.18 1.61 0.77 -1.04 2.07 0.87
2017-02 12.75 8.72 -0.11 1.57 0.81 -0.90 1.79 0.84
2017-03 12.48 8.48 -0.06 1.57 0.97 -0.73 1.36 0.87
2017-04 12.74 8.79 -0.03 1.44 1.04 -0.51 1.14 0.83
2017-05 12.87 8.90 -0.04 1.31 1.15 -0.24 0.96 0.78
2017-06 12.79 8.90 -0.05 1.17 1.26 -0.07 0.80 0.75
2017-07 13.20 9.18 -0.06 1.07 1.30 0.13 0.85 0.68
2017-08 13.05 9.33 -0.13 0.95 1.33 0.17 0.69 0.65
2017-09 13.02 9.17 -0.10 0.90 1.41 0.38 0.59 0.62
2017-10 12.91 9.16 -0.10 0.85 1.43 0.49 0.48 0.55
2017-11 12.47 9.24 -0.11 0.73 1.40 0.41 0.19 0.57
2017-12 11.96 8.87 -0.10 0.49 1.42 0.35 0.29 0.56
2018-01 11.27 8.90 -0.10 0.24 1.25 0.04 0.38 0.50
2018-02 11.22 8.83 -0.12 0.12 1.21 0.16 0.48 0.49
2018-03 10.51 8.70 -0.14 -0.12 0.99 -0.01 0.62 0.43
2018-04 10.51 8.65 -0.11 -0.21 0.88 0.06 0.78 0.44
2018-05 10.27 8.57 -0.09 -0.28 0.71 0.02 0.89 0.44
数据来源：wind资讯
表2：社会融资各分项增速（%）
时间 社会融
资规模
存量：
同比
人民币
贷款：
同比
外币贷
款(折合
人民
币) ：同
比
委托贷
款：同比
信托贷
款：同比
未贴现
银行承
兑汇票：
同比
企业债
券：同比
非金融
企业境
内股票：
同比
2016-12 12.9213.41-12.8920.7417.01-33.3822.5227.51
2017-01 12.7412.81-8.9620.2919.66-24.6219.5526.23
2017-02 12.7512.94-5.4819.6320.93-22.7216.7025.30
2017-03 12.4812.59-3.2419.6424.96-18.6512.4026.20
2017-04 12.7413.05-1.3517.8626.92-13.8610.2424.67
2017-05 12.8713.17-2.1516.1429.90-7.378.6222.84
2017-06 12.7913.14-2.9614.3432.46-2.407.1621.64
2017-07 13.2013.53-3.1612.9233.404.817.5719.18
2017-08 13.0513.77-7.2711.4934.226.456.1218.17
2017-09 13.0213.53-5.7010.8635.9215.005.2017.12
2017-10 12.9113.51-5.6610.2836.2920.704.1614.89
2017-11 12.4713.69-6.148.7735.0716.871.5915.40
2017-12 11.9613.16-5.705.8335.1813.852.5115.25
2018-01 11.2713.21-5.982.8630.221.523.4213.63
2018-02 11.2213.07-7.251.4229.145.784.3413.18
2018-03 10.5112.92-8.50-1.4122.91-0.395.6411.64
2018-04 10.5112.81-6.94-2.4520.241.967.1211.80
2018-05 10.2712.64-5.94-3.3916.040.918.2811.68
数据来源：wind资讯
监管趋紧以来，非标转标，融资回表成为了市场预期的融资变化方向，从存量的社融结构来看，
人民币贷款占比确实也在稳步上升，5月末，人民币贷款存量在社融占比上升至69.23%，较去年末
提升了1.03个百分点，不过在整体的去杠杆背景下，虽然人民币贷款占比上升，但是人民币贷款
增速也有放缓，5月末，人民币贷款余额同比增长12.64%，较去年末放缓了0.52个百分点，对社融
增速的拉动也下降了0.3个百分点，降至8.57%。换言之，人民币贷款的增速仍然是相对平稳的，
目前没有看到其他融资方式向贷款融资转换，带动人民币贷款大幅攀升的现象出现
表3：社融存量结构（%）
时间 人民币贷
款:占比
外币贷款
(折合人
委托贷
款:占比
信托贷
款:占比
未贴现银
行承兑汇
企业债
券:占比
非金融企
业境内股
民币):占
比
票:占比 票:占比
2016-12 67.40 1.70 8.50 4.00 2.50 11.50 3.70
2017-01 67.35 1.64 8.46 4.13 2.83 11.21 3.69
2017-02 67.54 1.65 8.48 4.17 2.70 11.08 3.70
2017-03 67.37 1.65 8.49 4.31 2.81 10.97 3.73
2017-04 67.48 1.62 8.42 4.36 2.81 10.91 3.72
2017-05 67.78 1.60 8.35 4.44 2.72 10.70 3.73
2017-06 67.94 1.57 8.26 4.55 2.68 10.59 3.74
2017-07 68.06 1.53 8.22 4.59 2.54 10.65 3.73
2017-08 68.17 1.47 8.15 4.62 2.53 10.64 3.73
2017-09 68.12 1.45 8.11 4.71 2.55 10.63 3.76
2017-10 68.16 1.44 8.07 4.74 2.54 10.63 3.74
2017-11 68.23 1.43 8.01 4.79 2.52 10.56 3.78
2017-12 68.20 1.40 8.00 4.90 2.50 10.50 3.80
2018-01 68.53 1.38 7.82 4.83 2.58 10.42 3.77
2018-02 68.67 1.38 7.73 4.84 2.57 10.40 3.77
2018-03 68.84 1.37 7.58 4.79 2.54 10.48 3.77
2018-04 68.89 1.37 7.43 4.74 2.59 10.57 3.76
2018-05 69.23 1.36 7.32 4.68 2.49 10.51 3.77
数据来源：wind资讯
所以，目前社融增速背后的问题总的体现在两个方面，第一，非标融资回落下拉社融增速，第
二，人民币贷款或者债券没有明显放量支撑社融增速
委托贷款是当前非标融资中回落最为明显的部分，2013年以后，委托贷款在新增社融中的占
比中枢明显抬升，委托贷款的期限一般在2-3年，而2018年初《商业银行委托贷款管理办法》出
台以后，新增委托贷款业务快速收缩，今年前五个月新增委托贷款均转为负值，年内委托贷款存量
规模已经下降6365.61亿元。未来，由于存量的不合规业务清理和到期不再续作，新增的委托贷款
大约仍然将在很长一段时间内维持负增长。如果我们假设今年6-12月，新增委托贷款保持每月1000
亿元的负增长，那么到年末，委托贷款对社融增速的拖累就会从-0.28%（见表1）下降到-0.78%，
在假定其他分项贡献不变的情况下，仅委托贷款就将下拉社融增速至9.77%
图1:2013年以后新增委托贷款规模快速增长。