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证券研究报告
行业研究/深度研究
2017年11月14日
食品饮料 增持（维持）
贺琪 执业证书编号：S0570515050002
研究员 0755-22660839
heqi@htsc
王楠 执业证书编号：S0570516040004
研究员 010-63211166
wangnan2@htsc
李晴 021-28972093
联系人 liqing3@htsc
1《酒鬼酒(000799,买入): 公司治理和基本面
先后触底反弹》2017.09
2《五粮液(000858,增持): 业绩超预期，消费
税逐步提高》2017.08
3《中炬高新(600872,增持): 利润端超预期，
盈利能力继续提升 》2017.08
资料来源：Wind
高端酒需求强劲，次高端提价有望
白酒行业深度报告
前三季度白酒板块跑赢沪深300指数37.6pct.，高端及次高端白酒领涨
今年前三季度白酒板块实现53.5%的绝对正收益，跑赢沪深300指数37.6
个百分点，在食品饮料各子板块中涨幅位列第一。高端白酒需求持续强劲，
2017H1股价涨幅54.10%，Q3股价涨幅8.4%，高端白酒年初至11月13
日股价涨幅达到112.73%。高端白酒的价格上涨使次高端白酒性价比凸显，
从而带动了次高端白酒的消费活跃。次高端白酒H1股价涨幅20%，Q3
股价涨幅50%，前三季度股价涨幅81%，年初至11月13日股价涨幅达到
105.83%。年初至11月13日高端及次高端白酒股价涨幅大幅超过二三线
地产酒

白酒行业收入和利润大幅增长，次高端白酒预收账款大幅增长
白酒上市公司2017前三季度营业收入为1228.56亿元，同比增加27.6%，
净利润为410.91亿元，同比增加40.53%；2017Q3实现营业收入427.26
亿元，同比增加48.73%，净利润151.96亿元，同比增加85.78%。白酒行
业上市公司三季度末的预收账款规模达到321.1亿元，同比增长1.54%，环
比增长3.38%。继上半年高端白酒预收账款大幅增长后，第三季度次高端白
酒接力增长。2017Q3山西汾酒、洋河股份预收账款同比增长超80%，沱牌
舍得预收账款增速达137.7%。前三季度白酒行业毛利率提升至68.36%，同
比增加2.48个百分点；净利率33.54%，同比增加3.35个百分点

高端白酒需求强劲，双节期间及节后批价快速恢复
中秋国庆旺季前茅台集中发货，在发货量存在较大增长的背景下，茅台的
批价从1400元下滑至1280元，但是在强劲需求拉动下双节期间及节后批
价又恢复至1350-1400元。在茅台批价回落期间，五粮液批价虽也出现下
降，但降幅有限，反映出高端白酒整体需求强劲。高端酒强劲的需求有望
带动年底旺季高端酒批价再次上涨

2018年次高端价格回归合理水平预计将成为新增长点
我们认为2018年高端酒价格有望继续上行，次高端白酒有望迎来销量平
稳增加，价格持续回升的阶段。价格上涨将是次高端酒企业绩最大的弹性
来源。以2012年白酒价格体系为例，若茅台价格达到终端价2000以上时，
五粮液、国窖价格依次在1300元和1100元左右，其它次高端价格在
500-800元不等。以目前次高端300-400元的价位段来看，我们认为未来
两年其价格涨幅空间较大

风险提示：高端白酒需求不达预期；高端白酒终端价格短时间内过快上涨
的风险；宏观经济情况影响白酒消费；食品安全问题

股票代码 股票名称 收盘价 (元) 投资评级
EPS (元) P/E (倍)
2016A 2017E 2018E 2019E 2016A 2017E 2018E 2019E
600702 沱牌舍得 48.30 买入 0.24 0.69 1.72 2.27 201.25 70.00 28.08 21.28
603369 今世缘 15.98 买入 0.60 0.73 0.90 1.09 26.63 21.89 17.76 14.66
600519 贵州茅台 687.88 买入 13.31 20.95 27.05 32.44 51.68 32.83 25.43 21.20
资料来源：华泰证券研究所
-1%
9%
19%
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39%
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食品饮料沪深300
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行业评级：
行业研究/深度研究 | 2017年11月14日
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正文目录
高端白酒需求持续强劲，次高端有望进入价格提升阶段 ..... 4
白酒板块股价涨幅继续领跑食品饮料板块 ...... 4
前三季度食品饮料板块股价涨幅跑赢沪深300指数15.7pct.，白酒跑赢37.6pct. .......... 4
高端白酒前三季度股价涨幅67%，次高端白酒股价涨幅81.07%，领跑白酒板块 ......... 5
白酒板块业绩持续高增长，次高端白酒预收账款大幅增长 ..... 6
白酒行业2017第三季度营业收入同比增加48.7%，净利润同比增加85.8% ..... 6
白酒行业毛利率及净利率同比上升......... 7
白酒行业预收账款稳定，次高端白酒预收账款同比大幅提升 ..... 7
高端白酒需求强劲，次高端价格有望回归合理水平 .... 9
高端白酒需求强劲，双节期间及节后批价迅速恢复........ 9
2018年次高端价格回归合理水平预计将成为新增长点 .. 9
重点公司点评 ........ 10
贵州茅台：批价压力测试通过，提价基础扎实 ......... 10
五粮液：高端白酒需求强劲，业绩超预期 .... 10
泸州老窖：产品结构优化，毛利率大幅提升 . 11
山西汾酒：改革快速推进，利润高速增长 .... 12
沱牌舍得：中高档销量提升，费用投放空前 . 13
酒鬼酒：产品策略对收入增长的压力超预期 . 13
今世缘：业绩稳健增长，产品结构持续优化 . 14
风险提示 ... 15
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行业研究/深度研究 | 2017年11月14日
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图表目录
图表1： 食品饮料行业各板块2017前三季度涨幅 .......... 4
图表2： 食品饮料子板块近期涨跌幅情况5
图表3： 白酒板块近期涨跌幅情况 .......... 6
图表4： 2017年高端酒和次高端酒股价领涨白酒板块 .... 6
图表5： 2017前三季度白酒行业营业收入同比增加27.6% ........ 7
图表6： 2017前三季度白酒行业净利润同比增加40.53% .......... 7
图表7： 2017Q3白酒行业营业收入同比增加48.7% ...... 7
图表8： 2017Q3白酒行业净利润同比增加85.8% ......... 7
图表9： 白酒行业毛利率前三季度同比增加3.34个百分点 ......... 7
图表10： 白酒行业费用率前三季度同比减少2.12个百分点....... 7
图表11： 2017Q3白酒行业预收账款稳定........... 8
图表12： 高端白酒企业2017Q3预收账款占行业总额比例接近70%..... 8
图表13： 2017前三季度上市白酒企业财务数据（亿元） .......... 8
图表14： 2017Q3上市白酒企业财务数据（亿元） ........ 9
图表15： 贵州茅台盈利预测调整 .......... 10
图表16： 2007年-2017前三季度五粮液营业收入及增速（百万元） ... 11
图表17： 2007年-2017前三季度五粮液净利润及增速（百万元） ...... 11
图表18： 2008年-2017年前三季度泸州老窖营业收入及增速（亿元） ........... 11
图表19： 2008年-2017年前三季度泸州老窖毛利率走势 ......... 11
图表20： 2009-2017Q1-Q3山西汾酒营业收入及增速（百万元） ....... 12
图表21： 2009-2017Q1-Q3山西汾酒毛利率走势......... 12
图表22： 2009-2017Q1-Q3山西汾酒销售费用率及管理费用率走势.... 12
图表23： 2009-2017Q1-Q3山西汾酒归母净利润及净利润增速（百万元） ..... 12
图表24： 2008年-2017年前三季度沱牌舍得营业收入及增速（亿元） ........... 13
图表25： 2008年-2017年前三季度沱沱牌舍得毛利率及销售费用率走势 ....... 13
图表26： 酒鬼酒盈利预测调整明细 ...... 14
图表27： 2011年-2017年前三季度今世缘营业收入及增速（亿元） ... 14
图表28： 2011年-2017年前三季度今世缘净利润及增速（亿元）....... 14
行业研究/深度研究 | 2017年11月14日
谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4
高端白酒需求持续强劲，次高端有望进入价格提升阶段
白酒板块业绩持续高增长，高端及次高端白酒股价涨幅领跑白酒板块。高端白酒整体需求
强劲，2017Q3高端白酒收入同比增加84.52%，净利润同比增加112.25%，预收账款规
模稳定。高端酒强劲的需求有望带动年底旺季高端酒批价再次上涨。次高端白酒受益于高
端白酒价格上升带来的消费挤出和来自中档白酒的消费升级，市场扩容明显。次高端白酒
2017Q3收入同比增加28.05%，净利润同比增加29.19%，山西汾酒、洋河股份预收账款
同比增长超80%，沱牌舍得预收账款增速达137.7%。我们预计2018年高端酒价格有望
继续上行，次高端白酒有望迎来销量平稳增加，价格持续回升的阶段。价格上涨将是次高
端酒企业绩最大的弹性来源。重点推荐沱牌舍得、今世缘、贵州茅台

白酒板块股价涨幅继续领跑食品饮料板块
前三季度食品饮料板块股价涨幅跑赢沪深300指数15.7pct.，白酒跑赢37.6pct.
前三季度白酒股价涨幅领跑食品饮料板块，继续跑赢沪深300指数。今年前三季度白酒板
块实现53.5%的绝对正收益，跑赢沪深300指数37.6 个百分点，在食品饮料各子板块中
涨幅位列第一

图表1： 食品饮料行业各板块2017前三季度涨幅
资料来源：Wind，华泰证券研究所
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
白酒乳品调味发酵
品
肉制品啤酒黄酒食品综合其他酒类软饮料葡萄酒
。。。以上简介无排版格式，详细内容请下载查看