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证券研究报告
行业研究/年度策略
2018年01月02日
医药生物 增持（维持）
中药Ⅱ 增持（维持）
代雯 执业证书编号：S0570516120002
研究员 021-28972078
daiwen@htsc
李沄 021-38476288
联系人 liyun3@htsc
张云逸 021-38476729
联系人 zhangyunyi@htsc
沈卢庆 021-38476125
联系人 shenluqing@htsc
孔垂岩 021-38476695
联系人 kongchuiyan@htsc
1《医药生物: 见微知著，分化加剧》2017.12
2《丽珠集团(000513,买入): 现价激励，体现
雄心壮志》2017.12
3《医药生物: 新世界、新秩序、新方向（更
正）》2017.12
资料来源：Wind
事情正在起变化
2018年度投资策略系列之中药行业
行业展望：道是无晴却有晴
我们对行业维持谨慎乐观，预计中成药增速2018年回升至10-12%，中药
饮片得益于需求扩张2018年增速升至18-20%。中药行业宏观利好看似繁
多，但未下渗至配套措施，我们预计微观结构将呈现冷暖分化：医保控费、
两票制对行业产生负面冲击，而经典名方免临床、配方颗粒拟放开为企业
带来新希望。主题机会上，建议关注经典名方、消费升级、中药配方颗粒，
投资标的上，推荐康美药业、片仔癀、云南白药，建议关注中国中药

中成药：维持疲态，等待曙光
中成药行业增速自2015年起连续两年低于10%，1H17由于低开转高开收
入端回暖至11%。由于新药锐减、医保控费、销售合规等压力，我们预计
行业维持疲态。我们提出“六因素评估模型”，建议使用品牌价值、管理机
制、文化营销、研发能力、并购能力、学术营销六个指标评估中成药企业

主题性机会上，我们重点提示经典名方与消费升级，前者类似于化药一致
性评价，政策执行力度或超预期，并引发行业格局重塑，后者符合中成药
支付主体转移趋势（从医保到个人），推动个性化消费、品质消费

路在何方：经典名方与消费升级
我们看好中成药行业的两个机会：1）经典名方：我们认为经典名方可对标
化药一致性评价，尽管进度略有滞后，但均源自顶层、有序执行。目前首
批目录尚未公布，但其调控思路与一致性评价相似，我们预计执行力度或
超预期，并可能颠覆中成药格局。我们做出三点猜想：a）病种市场潜力大；
b）实际销售企业少；c）配套措施逐步落地，并建议关注康美药业、同仁
堂。2）消费升级：我们预计中成药的支付主体将逐步从医保转向个人，而
已进入富足阶段的城镇居民逐步重视治疗效果/使用品质，并接纳价格层次
更高的产品，建议关注片仔癀、云南白药

中药饮片：需求扩张，格局分化
中药饮片2016年市场规模接近2000亿元，由基药目录扩容推动的上一轮
增长（2009-16年复合增速24%）接近尾声，而政策引领的本轮扩张（1H17
yoy 21%）方才开始：药品零加成推行，维持25%加成的饮片符合医生利
益诉求。我们认为市场结构逐步改善，预计小型饮片厂未来8-10年退出市
场，大中型饮片厂2016-20E市场规模复合增速约24%，推荐康美药业

中药配方颗粒：行政垄断待破，需求提速上行
中药配方颗粒纳入饮片管理但产销环节受行政管制（生产限制6家国家性
企业、使用限制二级以上医院）。我们预计新政有望2018年推出，其将解
除生产限制但维持使用限制，我们测算2015年饮片在医院渠道约1400亿
元（出厂口径约1000亿元），假以40-60%替代率峰值，2015年市场空间
400-600亿元（实际市场规模不足百亿），得益于医院渠道占比与个院替代
率提升，我们预计2016-20E市场规模复合增速近40%，关注中国中药

风险提示：政策落实不达预期，企业经营不达预期

股票代码 股票名称 收盘价 (元) 投资评级
EPS (元) P/E (倍)
2016 2017E 2018E 2019E 2016 2017E 2018E 2019E
600518 康美药业 22.36 增持 0.68 0.82 0.99 1.19 32.9 27.3 22.6 18.8
600436 片仔癀 63.20 买入 0.89 1.19 1.59 2.07 71.0 53.1 39.7 30.5
000538 云南白药 101.79 增持 2.80 3.15 3.58 4.07 36.4 32.3 28.4 25.0
资料来源：华泰证券研究所
(6)1026
17/0117/0317/0517/0717/0917/11
(%)
医药生物中药Ⅱ沪深300
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行业研究/年度策略 | 2018年01月02日
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正文目录
中药行业：道是无晴却有晴 .......... 4
行业回顾：成药大而承压，饮片小而景气 ..... 4
政策展望：顶层设计惠及未来，当下政策冷暖分化 .. 5
市场展望：优良质地与合理估值换得盈利空间 .......... 6
中成药：薄雾尚存，曙光乍现 ....... 8
困境：供给侧审批缓慢，支付端医保挤压 ..... 8
供给端破局：经典名方重塑格局 .
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