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国内经济韧性十足，金融维稳当务之急
——2018年宏观经济展望
2018年1月4日宏观研究
主要观点：
枢抬升，2018年GDP有望突破“L”的一横区间。GDP环比预测可
得2018年GDP增速在6.8%-7.0%之间。需求端来看，投资、消费
及出口支撑GDP增速回升。2018年固定资产投资增长率有望上行：
尽管基建资金来源缺乏，但在政府小换届背景下，18年基建投资
有望保持稳定；工业企业利润回升叠加“中国制造2025”的推进，
制造企业存在较强的扩产能及设备更新换代的需求，18年制造业
投资有望高增长；房地产租赁市场的培育和发展、保障性住房建设
以及棚户区改造的积极因素可以有效抵消调控导致的房地产投资
下滑，18年房地产开发投资有望保持上升。总体看，18年固定资
产投资向好。在人们追求美好生活品质和年轻一代消费观念转变的
驱动力下，国内将进入新一轮消费升级的浪潮。未来随着城市化进
程持续、人均收入稳步增长和政府刺激消费的政策出台等因素影
响，消费对经济增长的拉动作用将更加明显，消费升级将成为我国
经济增长的一个长期主线。2017年在发达国家经济逐步回暖的背
景下，IMF多次调高全球经济增速。2018年全球经济持续复苏，货
物和服务净出口高增速仍然值得期待

反弹力度一般，CPI食品同比增速略有抬升。随着非食品超季节性
因素的消失CPI非食品增速下降，叠加2017年CPI低基数，2018
年CPI会有小幅上涨压力。2018年主要大宗商品价格有望上行，
但是高基数影响会使2018年PPI同比中枢下降。货币政策得以具
有较大的操作空间

业压力不大；国内通胀上行空间有限；国际收支保持均衡；从货币
政策目标来看，2018年货币政策仍会着眼于对金融风险的防控

十九大报告明确指出我国要建立双支柱调控框架，2017年国家出
台多项监管措施加强对金融行业风险的管控，而且多次重大会议均
强调要整治金融风险，标志着2018年监管机构将继续把主动防范
化解系统性风险放在首位。双支柱调控框架的建立及MPA考核体系
的完善都标志着监管思路的改变，中国将进入金融严监管的常态

分析师
张 旭
执业证书编号： S0760511010001
邮箱：zhangxu@sxzq
研究助理
李淑芳
电话：0351-8686987
邮箱：lishufang@sxzq
地址：太原市府西街69号国贸中心A座28
层
电话：0351-8686990
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目录
1、GDP增长韧性十足..... 3
1.1供给侧改革深入推进，工业增加值增速提升 3
1.2 三驾马车动力不减....... 4
1.2.1基建房地产托底，制造业井喷. 4
1.2.1.1基建投资趋稳...... 4
1.2.1.2制造业即将迎来投资喷发期...... 7
1.2.1.3房地产开发投资稳步上行........ 10
1.2.2消费升级成为我国经济增长的长期主线....... 13
1.2.3全球经济复苏支撑出口继续回升....... 14
2、CPI向上，PPI向下 17
2.1 CPI环比下行，低基数支撑CPI同比小幅上涨...... 17
2.2 大宗支撑PPI环比上行，高基数使得PPI同比下降......... 18
3、货币政策着眼于防控金融风险...... 19
3.1监管体系不断完善，守住不发生系统性金融风险的底线.. 20
3.2 去杠杆路漫漫，全球步入加息周期. 22
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1、GDP增长韧性十足
IMF 10月将中国2017年GDP增速预期上调至6.8%，2018年GDP增速预期上
调至6.5%；世界银行12月将中国2017年GDP增速预期从10月的6.7%上调到6.8%，
仍维持中国2018年和2019年GDP增速预期分别为6.4%和6.3%不变

1.1供给侧改革深入推进，工业增加值增速提升
2017年供给侧结构性改革的深入推进使得经济结构不断优化，无效产能得到
有效去化。工业企业利润特别是上游行业的利润大幅回升，叠加环保限产超预期，
工业增加值同比增速上升，同比增速中枢抬升，GDP增速中枢也实现抬升。从工
业生产与GDP增速的趋同性看，2018年GDP有望实现小幅回升

图1：工业企业利润回升图2：GDP增速抬升
资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所
以2016年为基年还原GDP季调环比，均值法预测得到2018年GDP季度环比
增速上升，环比数据推出同比得到2018年GDP同比增长率在6.8%-7.0%之间

图3：GDP环比增速小幅回升
资料来源：wind，山西证券研究所
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7-0工业增加值:当月同比 工业增加值:累计同比
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7-0GDP:不变价:当季同比
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8-0环比变化 由未季调环比推算同比
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1.2 三驾马车动力不减
1.2.1基建房地产托底，制造业井喷
基建资金来源缺乏难以阻挡政府小换届背景下政府的高投资欲望，18年基建
投资有望保持平稳甚至小幅上涨；工业企业利润回升叠加“中国制造2025”的推
进，制造企业存在较强的扩大产能及设备更新换代的需求，18年制造业投资有望
高增长；房地产租赁市场的培育和发展、保障性住房建设以及棚户区改造的积极
因素可以有效抵消调控导致的房地产投资下滑，18年房地产开发投资有望保持上
升。总体看，18年固定资产投资有望上升

另一方面，固定资产投资和政府换届相关性明显。在政府大换届年份固资投
资增长率会显著增加（1993年、2003年），政府小换届年份固资投资增长率也会
明显上升（1998年、2008年，且此段时期均出现过严重的金融危机）。2008年底
推出的“四万亿计划”造成严重的产能过剩，本届政府上任以来面临严峻的去产
能任务，导致这一规律在本届政府有所改变。但是，可以看出2013年政府大换
届时依然存在小幅投资冲动。2018年即将开始政府小换届周期，预计固资投资增
长率也将出现上升

图4：固定资产投资与政府周期相关性明显图5：基建投资与政府周期相关性明显
资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所
（其中，圆点表示政府大换届年度，三角形表示政府小换届年度）
1.2.1.1基建投资趋稳
2018年政府小换届周期会导致政府基建投资热情，因此主要从基建资金来源
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城镇固定资产投资完成额:基础设施建设投资 城镇 基建
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