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消费类型的医药企业在上半年也受到追捧，由于市场的特殊性，消费企业的发展独立于医
改。我们根据国际消费+医药龙头雅培、强生两大企业的发展历程发现，公司最初定位虽有
不同，一个从制药逐渐涉及消费品，一个是从保健消费品走向制药，但殊途同归，最终都
发展成为兼顾健康消费和医疗制药的巨头。中国消费属性医药公司的未来在于品牌横向扩
张、医用领域及最终海外市场
成长与价值从来就是伴生在一起的，真正符合医改产业发展方向的龙头并不因为体量渐大
而失去成长性，成长性上佳的优质细分行业龙头公司，将逐渐通过持续高成长获得长期价
值。我们认为符合产业发展的新龙头将在四类企业中诞生：1）工商业集中度提升。2）不
受医保控费影响。3）具有明显存量市场空间的企业。4）具备出海潜力
药品工业三大块中的化药主要关注受益于一致性评价和医保目录调整的优质仿制药企业，
推荐华海药业、现代制药、华东医药、恩华药业、人福药业、京新药业；生物药推荐采浆
量内生或外延迅速增长的龙头华兰生物、天坛生物，疫苗关注受益行业回暖，估值最为合
理的长生生物，重组基因工程药物推荐行业高增长+医保体系外的生长激素龙头长春高新、
安科生物，以及渗透率低、基层迅速放量占领进口厂商份额的胰岛素龙头通化东宝；中药
领域推荐中药饮片龙头公司康美药业和消费类中药品牌公司白云山、东阿阿胶
医用医疗器械关注于高技术含量器械的龙头公司，推荐心血管器械龙头+心血管全产业链平
台优势+核心器械产品有望实现进口替代的乐普医疗；家用医疗器械受益消费升级，行业增
长主要来自于电商，推荐唯一家用医疗器械平台型+布局电商体量最大的鱼跃医疗；IVD领
域推荐顺应行业渠道整合并具有化学发光核心技术的迈克生物；商业领域推荐内生精细化
管理最优秀，外延整合能力最强的零售龙头益丰药房、工商一体化平台，三大批发全国性
龙头，估值低增长稳定的上海医药、国药系唯一零售平台以及未来具有潜在工商一体化+
承接处方外流优势国药一致
今年靶向CD19的CAR-T细胞治疗产品有望海外上市，关注国内相关概念公司如复星医药、
安科生物、药明康德、金斯瑞生物科技、佐力药业等；另外今年基因领域龙头公司华大基
因和贝瑞和康可能双双上市，建议关注
政策持续性与落地执行力度存在不确定性；政策设计上的缺陷使得即使完全得以执行，但
对行业的影响低于目前市场预期；新的控费政策陆续出台，对行业持续产业较大扰动
器械：乐普医疗、鱼跃医疗、迈克生物；商业：益丰药房、上海医药；化药：现代制药、
华海药业；生物药：长春高新、通化东宝
相关研究报告：
《行业重大事件快评：国内企业积极布局免疫
检测点抑制剂，恒瑞医药有望率先突围》 ——
2017-05-22
《医药行业2016年报&2017年一季度报分析》
——2017-05-09
《行业重大事件快评：中药注射剂超预期，整
体影响尚待观察》 ——2017-04-16 《行业观察随笔：如何敲开处方外流的大门？》
——2017-03-22
《医药行业专题研究：麻醉和精神类药物专题研究报告》 ——2017-03-08
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道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合
理判断并得出结论，力求客观、公正，其结
论不受其它任何第三方的授意、影响，特此
声明
0.6
0.7
0.8
0.9
1.0
1.1
1.2
J-16 A-16 O-16 D-16 F-17 A-17
上证综指 医药保健
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重点公司盈利预测及投资评级
公司
代码
公司
名称
投资
评级
昨收盘
（元）
总市值
（百万
元）
EPS PE
2017E 2018E 2017E 2018E
300003 乐普医疗 买入 20.85 36,542 0.51 0.70 40 29
002223 鱼跃医疗 买入 22.79 22,696 0.67 0.85 34 27
300463 迈克生物 买入 24.68 13,593 0.73 0.93 33 26
603939 益丰药房 买入 31.01 11,305 0.82 1.04 38 30
600420 现代制药 买入 15.39 17,390 0.76 0.89 21 18
000661 长春高新 买入 126.01 21,490 3.40 4.03 37 31
601607 上海医药 买入 26.89 65,320 1.37 1.57 18 15
600867 通化东宝 增持 18.01 30,919 0.50 0.64 36 28
600521 华海药业 增持 19.97 20,653 0.60 0.74 33 27
资料来源:wind、国信证券经济研究所预测；股价及总市值对应2017年6月21日收盘价
投资摘要
17年年度策略观点回顾
1) 在行业巨变大背景下，预计2017 年A 股医药板块难以出现大的整体性投
资机会
2) 未来医药行业各细分领域的龙头企业最有望受益于政策导向，获得巨大发
展机会，成为行业的整合者而开启新的快速增长阶段
3) 未来几年A股医药板块最大机会在于符合产业政策引导方向的优质中盘蓝
筹股与成长股，精选这些蓝筹股与成长股是在大变局时代可以有较高确定
性把握到的大机遇
关键结论与投资建议
伴随着新医改的如火如荼，医药板块在2017年上半年也走出了一波久违的白
马股行情。我们17年年度策略的主要观点“不存在行业整体性机会，龙头受益”
基本得到了验证。这半年来，仿制药一致性评价、优先审评、医保支付价、两
票制等政策进一步细化、落地，产业的竞争格局进一步清晰化
当前市场纠结于是继续追捧估值已经渐趋历史估值上限的白马股还是重新关注
估值逐渐消化的成长股，在此我们旗臶鲜明的提出：所谓成长与价值的对立是
伪命题，他们从来就是伴生在一起的，真正符合医改的产业发展方向的龙头并
不因为体量渐大而失去成长性，医药行业正在被监管之手强力推动去产能，行
业集中度提升的逻辑正在兑现中，未来真正符合产业发展方向，成长性上佳的
优质细分行业龙头公司，也将逐渐通过持续高成长获得长期价值
国信医药2017下半年投资组合：器械：乐普医疗、鱼跃医疗、迈克生物；商
业：益丰药房、上海医药；化药：现代制药、华海药业；生物药：长春高新、
通化东宝
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表1：2017 年下半年国信医药优选股票池
投资主线 细分投资主线 优选股票池 其他相关个股
工商业集中度提升
批发 上海医药 嘉事堂、国药股份、瑞康医药
零售 益丰药房、国药一致 老百姓、一心堂、
医疗服务 爱尔眼科
经销/代理 迪安诊断 美康生物
工业 鱼跃医疗、现代制药、华东医药、康美药业、恩华药业、长生生物 华润三九、同仁堂、京新药业、普洛药业、凯利泰
不受医保控费影响
消费品 东阿阿胶、白云山
医保体系外 长春高新、安科生物
血制品 华兰生物、天坛生物
存量空间巨大
进口替代 迈克生物、万东医疗
创新药、器械 恒瑞医药、康弘药业、乐普医疗
渗透率低 通化东宝
参与海外市场 制剂出口 华海药业、人福医药、 西藏药业、九洲药业、博腾股份
资料来源: 国信证券经济研究所整理
核心假设或逻辑
第一，传统行业龙头所处的发展阶段更为成熟，未来面临稳健增长
第二，医药产业链的集中度提升在工商界均在出现，是产业逻辑的变化和兑现
的结果
第三，我们在产业逻辑变化的基础上提出新龙头的概念，新龙头来自于工商业
集中度提升，符合卫生经济学，具备进口替代空间的优质标的中，与本身体量
大小并无必然联系
与市场预期不同之处
市场基于上半年的白马行情，纠结于是否风格切换等资金避险博弈因素中，我
们认为真正推动优质企业成长的，从来不是短期的市场偏好，而是在产业大变
局中是否真正符合产业趋势，收益于工商业集中度提升，符合卫生经济学，具
备较大成长空间的优质标的
股价变化的催化因素
第一，政策持续出台，不断推进落地，对产业的影响不断明朗
第二，政策面的影响向基本面传导，新龙头的成长逻辑逐渐兑现业绩
核心假设或逻辑的主要风险
第一，政策持续性与落地执行力度存在不确定性
第二，政策设计上的缺陷使得即使完全得以执行，但对行业的影响低于目前市
场预期
第三，新的控费政策陆续出台，对行业持续产业较大扰动
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内容目录
聚焦医改方向，寻找未来龙头7
产业情况：医药制造业整体企稳 ........... 7
行情回顾：业绩强者恒强，估值部分分化 ....... 7
新龙头概念解读：符合医改产业趋势细分领域龙头 . 13
他山之石：从雅培和强生的转型之路看未来中国消费型龙头前景 . 16
探寻医药龙头股上涨背后的逻辑—行业集中度提升正在进行时 .. 20
上半年医药板块的分化行情，其背后是产业逻辑的变化与兑现 ..... 20
医药行业集中度提升正在进行时 ......... 21
化学制剂：优质龙头企业长期受益于政策改革 ...... 26
化学原料药价格低位震荡，关注提价潜力品种 ........
