请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/专题研究报告2017年12月08日 电气设备透过CATL，看动力电池行业 ——锂电专题报告之一 [Table_Main][Table_Title]评级：增持（维持） 分析师：邵晶鑫 执业证书编号：S0740517010005 Email：shaojx@r.qlzq 分析师：邹玲玲 执业证书编号：S0740517040001 Email：zoull@r.qlzq [Table_Profit]基本状况 上市公司数187 行业总市值(百万 元) 1849464 .307510 04 行业流通市值(百万 元) 1391282 .307333 68 [Table_QuotePic]行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report]相关报告 <<分散式风电又添新阵营，第二批 新能源车补贴清算2017.12.03 <<中节能旗下光伏运营龙头，装机 规模稳步增长2017.11.29 <<拥有大客户的充电桩核心部件 优质制造商2017.11.27 [Table_Finance]重点公司基本状况 简称股价 (元) EPS PE 评级 20162017E 2018E 2019E 20162017E 2018E 2019E 天赐材料40.91.11.131.892.7735. 01 36.221.614.7买入 先导智能63.90.71.592.202.8090. 00 40.129.022.8买入 璞泰来52.20.81.251.531.9863. 70 41.734.126.3买入 创新股份90.71.22.614.315.1575. 01 34.721.017.6增持 科达利60.81.61.762.643.1536. 67 34.523.019.3增持 投资要点 其沿袭了ATL的管理和技术团队，目前是全球领先动力电池系统提供 商，拥有10多年锂电领域实践经验。公司率先进入宝马、大众等国际 一流整车供应链，2016年CATL电池系统销量位列全球前三，2017年1 -10月，CATL国内电池装机量5.5GWh，以30.45%市占率排名国内第一
快速成为国内乃至全球动力锂电领军者，除了管理层的战略眼光和布局 外，最关键的是公司的研发水平、成本控制、供应链管理等要素
第一，管理层卓识远见，产业链关键领域战略布局前瞻。通过上游布局 钴资源，下游将邦普纳入版图，涉足关键材料正极材料前驱体生产及电 池回收，打造产业链闭环，实现循环经济。同时，与下游整车厂通过合 资建厂等方式合资建厂，实现双赢
第二，以成本优势独占鳌头。 CATL成本控制能力行业领先。本文通 过对CATL原材料采购价或自供成本进行了详细拆分，具体来看：1） 生产制造过程控制能力强，随着产能规模扩大，规模经济效应凸显。2） 正极材料：上游联手嘉能可（布局钴资源）和广东邦普（电池回收、三 元前驱体），三元前驱体成本受钴价上涨增加的幅度低于同行；3）隔膜： 通过采购基膜，再由璞泰来（东莞卓高）代涂覆加工模式，成本相较于 同行便宜近28%左右。4）电解液：切换至更具成本优势的供应商天赐 材料，获得稳定的低成本电解液。虽然CATL的成本端远低于同行，但 其毛利率水平并未与其他电池龙头拉开显著的差距，我们分析，主要是 由于产品销售结构中，有部分产品是电芯（供普莱德），而非电池系统， 导致产品平均单价低于同行，因此，若仅考虑原材料—动力电池系统端， 我们预计CATL动力电池毛利率水平或将高于现有水平
第三，强大的供应链管理体系。公司通过与优质的供应商结成技术联盟， 或采用联合开发的模式保证技术领先和成本领先，或达成战略合作关 系，保证供应链的完整、高效，有效降低了资本投入和生产成本，提升 了生产效率，维持稳固的供应关系，最后达成合作共赢的局面
第四，研发领先。技术创新是成本控制和产品性能的核心，公司整体研 发团队规模和实力业内领先。目前拥有研发技术人员3,628名，其中， 拥有博士131名、硕士805名，并包括2名国家千人计划专家和6名福 (17%) (9%) (1%) 6% 14% 22% 12/8 /162/8/174/8/176/8/178/8/17 10/8 /17 电气设备沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分-2- 专题研究报告 建省百人计划及创新人才。CATL具有完整的动力电池研发和生产体系， 专注基础理论研究，赋予CATL从科学本质进行创新突破的能力，同时 掌握包括纳米级别材料开发、电芯设计、模组与电池包、电池管理系统 设计、电池回收利用等多项核心技术
其中“前段+后段”投资额占比达80.35%。从前五大供应商来看，历史 年份锂电池结构件、正极材料、锂电设备厂商进入到前五大供应商中次 数较多，这几个领域的供应商集中度较高。隔膜领域的供应商集中度不 高，据公告和产业信息，目前公司供应商结构中有上海恩捷（创新股份）、 苏州捷力（胜利精密）、湖南中锂（长园集团）等。从前五大客户及合 同看， CATL占据国内优质整车厂，2017年上半年吉利跃升为公司第 一大客户，占比提高至15%，公司乘用车市场开始显著发力。同时我们 发现，乘用车倾向于向动力电池厂商采购电芯或电池模组，与其联合开 发而不是直接采购动力电池系统。乘用车整车企业主导与电池厂的电池 系统研发和匹配设计，PACK环节主要由整车厂把控，这未来或许将会 成为一个常态
亿元投入研发。以“材料—电芯—工艺设计—设备研发升级—结构优化 与重塑—模组工艺提升与结构优化”等为轴心，针对不同的应用终端针 对性地开发锂电池，注重高安全性能、成本降低。在2020年补贴退坡 之后，
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