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报告起因
丙烯酸价格近期大幅回升，走出与其他大宗品截然不同的复苏行情。我们认为价
格上涨背后蕴含着丙烯酸强势的供需关系，展望未来，丙烯酸景气度有望持续提
升，具体逻辑如下：
核心观点
有效产能并不过剩：丙烯酸名义产能有324万吨，但经历多年低迷后，已有
84万吨产能长期停产。即使经历了去年底价格大级别反弹，刺激部分产能复
产后，目前的在产产能也仅有249万吨，对应16年188万吨产量，实际并
不过剩。除非未来价格超过前期高点，否则停产产能复工的可能性非常小
需求持续增长：16年丙烯酸国内需求达到181万吨，增长达到13%。我们
认为丙烯酸下游的SAP、水性涂料将受益全面二孩政策和日益加重的环保压
力，胶黏剂也将在快递业发展下稳步增长。丙烯酸整体需求预计将保持9%
增速，持续超越市场预期
出口增长大超预期：今年前4月丙烯酸出口量达到4万吨以上，同比增长超
过370%。大幅增长原因在于过去几年海外产能投放不多，全球对于SAP和
涂料的需求却在不断提升，供需开始紧张。考虑到未来全球新增产能都很少，
丙烯酸出口量有望超预期
景气度持续提升：按照我们测算，丙烯酸产量到19年有望达到245万吨以
上，即使考虑一定复产，开工率也将回升到90%左右，行业景气度将不断提
升。短期看，丙烯酸需求旺季在下半年，目前价格已经大幅回升，当旺季来
临，丙烯酸价格有望进一步上涨
投资建议与投资标的
国内丙烯酸类上市公司主要为卫星石化(002648，买入)、华谊集团(600623，
未评级)。卫星石化弹性较大，价差每扩大1000元，EPS弹性为0.51元
风险提示
经济形势恶化；退出产能大面积复产
丙烯酸有望大幅回升，看好卫星石化
石油化工行业
行业评级 看好 中性 看淡 (维持)
国家/地区 中国/A股
行业 石油化工
报告发布日期 2017年06月20日
行业表现
资料来源：WIND
证券分析师 赵辰
021-63325888*5101
zhaochen1@orientsec
执业证书编号：S0860511120005
联系人 倪吉
021-63325888-7504
niji@orientsec
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-6%
0%
6%
12%
19%/06/07/08/09/10/11/12/01/02/03/04/05
石油化工沪深300
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HeaderTable_TypeTitle 石油化工深度报告 ——丙烯酸有望大幅回升，看好卫星石化1．丙烯酸价格再次上涨
去年我们曾经发布《寻找景气复苏的周期性行业之四》，推荐过丙烯酸行业。其后丙烯酸价格有过
大幅上涨，但今年初也跟随化工行业整体性的价格回调而大幅下滑。如果说到此为止的价格表现都
和整个化工行业基本同步的话，那么近期丙烯酸价格的再次大幅上涨就显得非常“另类”了
图 1：16年3季度以来丙烯酸价格及价差图（元/吨）
资料来源：百川资讯，东方证券研究所
就如我们在前期报告《从康波三大周期看如何投资化工行业》中的分析，目前化工行业整体处于去
库存阶段，地产需求的边际改善也出现了阶段性拐点，因此价格整体以震荡为主。但正是这种弱势
的格局，才体现出近期丙烯酸价格上涨背后所蕴含的强势供需关系。甚至展望未来，我们判断丙烯
酸有望成为最先走出低迷，景气逐步向上的子行业，我们的主要逻辑如下：
1. 有效产能并不过剩：传统认为经历了14、15年的大幅扩产，丙烯酸产能高达300万吨以上，
需求只有180万吨左右，产能严重过剩。但据我们分析，由于15年的全行业亏损，长期关停
产能高达84万吨。而且经历了去年的暴涨，几套有条件快速复工的装臵都已经投产，如去年
因事故停产的万州石化、三木化工和产能完成臵换的华谊，目前行业有效产能只有249万吨，
开工率已经达到76%以上。从历史上看，即使是13年丙烯酸大牛市，行业的开工率也不过只
有81%，其实目前的产能过剩已经不明显了
2. 需求持续增长：过去两年受去库存和房地产增速不振的拖累，丙烯酸需求增速也比较缓慢，这
也导致15年的供需极度恶化，全行业亏损。但从去年开始，行业的增长大幅提速。16年的行
业增速已经达到两位数，我们预计17年还将保持9%的增长。尤其是重要下游SAP和水性涂
料，受益于二胎政策放开以及环保监管压力，有望出现又一个需求高峰
3. 出口增长大超预期：过去几年，全球的丙烯酸大部分产能增量都在中国，中国的总产能已经相
当于欧美的总和。虽然发达国际自身供需基本平衡，但是广大发展中国家的增长任然很快，尤
其是在印度、印尼、巴西等人口大国都是潜在的SAP增长点。因此除中国以外的市场，其实1000
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丙烯酸 价差
