图表目录图表 1：2008-2010年公司主营业务收入（单位：百万RMB） 4图表 2：项目不同分类所占总建筑面积比例 5图表 3：2010年末各类借贷比例 5图表 4：2010年末公司酒店项目 7图表 5：碧桂园和万科的存货周转率 11图表 6：2010年末项目个数区域分布 12图表 7：2010年末项目个数城市分布 13图表 8：广东省内项目占比 14图表 9：碧桂园与招保万金毛利率比较 14图表 10：碧桂园与招保万金净利率比较 15图表 11：碧桂园与招保万金三项费用率比较 15图表 12：碧桂园2005-2010年的三项费用（单位：千元人民币） 16图表 13：碧桂园与招保万金销售费用率比较 17图表 14：碧桂园与招保万金管理费用率比较 17图表 15：碧桂园与招保万金财务费用率比较 17图表 16：碧桂园与万科的总资产周转率比较 18图表 17：公司与招保万金资产负债率比较 19图表 18：2009、2010年末各类借贷比例 19图表 19：2010年末银行借款还款结构 20图表 20：顺德碧桂园 22图表 21：华南碧桂园 23图表 22：碧桂园凤凰城 24图表 23：碧桂园假日半岛 25图表 24：碧桂园钻石墅 26一、发展沿革、当前市场表现1、当前市场表现碧桂园从1997年开始开展房地产开发活动，是广东地产五虎将之一。截至2010年12月31日，碧桂园已于多个策略性挑选地区拥有物业开发项目，包括广东省、湖南省、江苏省、湖北省、辽宁省、安徽省、内蒙古自治区、黑龙江省、重庆直辖市、天津直辖市以及广西壮族自治区。公司于2007年4月20日在香港联合交易所主板上市。在国家不断推动城镇化建设，“城区—卫星镇一体化”、“中心区—郊区一体化”、“城—城一体化”等城市发展趋势下，碧桂园无疑是这方面做得较突出的房地产商。与很多房地产商眼中永远只有一线城市、黄金地段不同，碧桂园的选址一开始就遵循“选址于二三线城市的新中心区，及一线城市拥有丰富自然资源和能够快速接驳交通路网的潜力发展区”的原则，这种定位大大节约成本减小竞争压力。同时碧桂园在拿到项目后除了楼盘的开发，还利用自己优势在项目内规划了酒店、学校、商场、娱乐等配套设施，甚至连让地方政府苦恼的道路、水电三通等市政配套都包干，对地方的繁荣发展起到了十分积极的作用，很受地方政府的欢迎。碧桂园在具体运营方面采用集中及标准化的模式，业务包含建安、装修、物业发展、物业管理、酒店开发和管理等。公司产品线丰富，涵盖高档、中档以及普通等多个层次；并以中档产品为主，价格更为合理，具有广阔的大众市场，产品以“高性价比”著称。碧桂园的突出优势主要为策略性挑选房地产项目位置，快速开发，利用其突出的成本控制能力和卓越的项目执行力低价出售产品，快速销售以回笼资金。2010年，碧桂园的主营业务收入约为人民币258.04亿元，较2009年度的175.86亿元增加46.7%，主要由于物业销售的增加。毛利（土地增值税拨备前）约人民币83.51亿元，较2009年度的46.18亿元（经重列）上升80.8%，毛利率由2009年度的26.3%（经重列）上升至2010年度的32.4%，但仍不是很高，基本处于行业中游水平。剔除股份掉期和可换股债券回购损益后的净利润率由2009年度的11.0%升至2010年的16.2%，处于行业较高水平。碧桂园的收入主要包括物业销售和提供服务的所得款项。主营业务收入主要来自其四个业务部分：房地产开发、建筑及装饰、物业管理及酒店营运。碧桂园收入的主要来源为房地产开发，占其主营业务收入的95%左右。其建筑及装饰业务也较为突出，酒店运营收入正逐年稳步上涨。图表 1：2008-2010年公司主营业务收入（单位：百万RMB）收入来源2010年2009年2008年金额占总收入比例金额占总收入比例金额占总收入比例房地产开发24,637.8095.48%16,544.9094.08%14,736.5093.79%建筑及装饰288.71.12%377.22.14%408.52.60%物业管理405.41.57%349.31.99%293.31.87%酒店营运472.21.83%314.31.79%274.51.75%合计25,804.10100.00%17,585.70100.00%15,712.80100.00%数据来源：公司数据，高通智库2010年度碧桂园来自房地产开发的收入约人民币246.38亿元，较2009年度上升48.9%。所销售的总建筑面积为492.86万平方米，较2009年度增加了41.3%。物业确认收入的平均销售价格由2009年度的每平方米人民币4,742元上升至2010年度的每平方米人民币4,999元，上升5.4%，相比于其他专注于中高端住宅的企业来说绝对值和增幅都不大。此外，2010年碧桂园共实现合同销售金额约人民币329.1亿元，合同销售建筑面积约600万平方米，同比分别增长约41.8%及26.1%，在《2010年度中国房地产企业住宅销售排行榜》中分别排名第9和第5；平均售价为5485元/平米。在区域布局上，碧桂园仍很大程度上依靠广东省。截至2010年12月31日，碧桂园共有84个项目处于不同发展阶段（其中广东省项目51个），已取得国土证之建筑面积约48.3百万平方米（其中广东省占比约49.6%），已取得施工许可证建筑面积约13.71百万平方米。这84个项目中已竣工总建筑面积为21,994,377平方米，在建总建筑面积为14,376,748平方米，持作未来发展土地的总建筑面积为32,004,068平方米。此外，2010年碧桂园在全国范围内实现13个全新项目开盘，其中10个位于广东省。图表 2：项目不同分类所占总建筑面积比例数据来源：公司数据，高通智库2010年末，碧桂园的资产负债率为69.03%，净负债比率为48.4%，处于行业中游水平。现金及银行存款（包括受限制现金）共约人民币98.53亿元，公司总借贷余额约为人民币201.18亿元，其中银行借款约为人民币98.65亿元，可换股债券负债部分约为人民币13.81亿元，优先票据约人民币88.72亿元，借款借贷结构有待进一步完善。图表 3：2010年末各类借贷比例数据来源：公司数据，高通智库此外，碧桂园于2010年7月作出了总裁变动：崔健波先生辞任公司总裁职务，莫斌先生出任公司总裁及执行董事。莫斌先生主要负责集团的日常营运管理及行政管理。相比于崔顺德区北滘镇任镇长的背景，莫拥有更强的专业背景，为教授级高级工程师。莫先生自1989年起受雇于中国建筑第五工程局有限公司，曾担任多个高级职位，离职前为董事及总经理。莫先生于房地产开发、建筑业务、施工管理、市场营销、成本控制、企业管理等多个范畴拥有超过20年丰富经验。但碧桂园拥有深厚的家族企业色彩，杨氏家庭成员在董事会所占比例较大，外来的职业经理人多是执行者的角色，与金地等企业近期的高管变动相比，碧桂园的高管变换对于企业的影响十分有限。同时，碧桂园提出2009年是公司“思考、调整和改革”的一年。当郊区大盘模式越来越难，低廉土地成本不再，土地政策越来越严格，以及政府保障房计划深入推进时，碧桂园在产品模式方面开始向高端住宅调整。钻石墅的推出验证了碧桂园的产品线调整，但具体其在高端产品上表现如何，还有待进一步观察。2、商业模式与竞争优势碧桂园的主要特点是在二三四线城市低价拿地，全产业链模式来压低成本，低价出售其产品，2010年合约销售均价为5485元/平米，不及万科的一半。高性价比的特点能让其做到快速销售回笼资金。尽管做得如此辛苦，但低售价决定了其毛利率有限。09年房地产市场一片大好，房价大幅上涨，对比于专注中高端产品市场及一线城市的房地产商，碧桂园的表现欠佳。此外，随着公司陷入“低价地”纠纷和市场宏观环境的影响，低廉成本的土地的获得越来越难，郊区大盘也越来越难做，碧桂园原有模式的发展遇到了瓶颈。公司决定将产品线向高端延伸，推出其售价为30000-40000元/平方米的钻石别墅产品。2011年中央加大调控，房地产市场再次陷入不景气，很多一线城市房产有价无市，产品去化率低。但走低价路线的碧桂园却又一次表现突出，产品销售火爆，去化率高。2011年首五个月，碧桂园共实现合同销售金额约178亿元人民币，合同销售建筑面积约281万平方米，同比分别增长约52%及31%。证明了在现时房地产市场调控的背景下，高性价比的产品定价策略仍有效。此外，碧桂园这种特点决定其在市场总体表现不好时，反而有突出表现。